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麦克哈里斯:股市分析:信维通信:大客户战略,成也萧何,败也萧何

发布时间:2019-06-01内容来源:未知 点击:

信维通信是“泛射频”领域的龙头公司,主要业务是围绕着手持终端大客户的需求,提供以射频技术为核心的一体化解决方案。现在产品线进一步拓展到天线及无线充电产品,还包括滤波器在内的射频前端器件、与5G芯片公司联合推出5G毫米波阵列天线及毫米波射频传输线等解决方案。

但是,这样一家深厚技术积淀支撑下的优异质地公司,同时还在5G产业有较多布局的标的。为什么股市表现平平?

一、为什么信维今年的股市表现平平?

首先,我们来看一下信维通讯和业内公司的一个对比图。横向来看,把信维通信、盛路通信、硕贝德进行对比分析,信维通讯质地上还是优于其他两家公司。信维的评分最高,为3.46分,其他两家公司盛路通信和硕贝德依次是2.31和2.46。

成本控制方面:信维通信的销售费用率在2%以下,管理费用率也是持续下降,2018年下降到3%、2018年的研发费用率在5.9%,相对较低。财务费用率也是不到1%。

从阿甘投研APP的对比分析可以看出,信维通信的盈利能力、成长能力都非常出色,在现金流、偿债能力、营运能力上略差。

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问题出在哪里?

发现信维通信近几年营收增速处于逐步下滑的态势,现金同比增速下滑的态势更加明显。

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具体来看,信维通信的业绩在2011-2014年的4年期间处于一个爆发和增长期。从2015年开始持续性地下滑,前两年主要受体量增大和产品成熟的因素影响。

在2018年,一个比较关键的因素是受公司的大客户战略的影响:

我们从图表中可以看出,信维通讯的前5大客户过于集中,2015、2016年的时候前5大客户占比在78%和72%,2017年、2018年大幅下降至34%和36%。

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从运营方面来看,信维通信的净营业周期持续上行,到2018年已经从2014年的55天升至106天,增长了近1倍。其中应收账款周转天数持续上升,至2018年达到133天。相应地,财报中应收账款期末数较期初数增长 68.23%,存货期末数较期初数增长 55.95%。这几个运营方面的数据都显示了公司在产业链上产品销售能力的下降。

二、公司的大客户战略

实施大客户战略,是典型的围绕大客户的平台型公司

公司早期以国内客户为主,例如金立、步步高、酷派、华为等,海外大客户主要是亚马逊和黑莓。

2012年收购全球最领先的天线厂商——莱尔德(北京)是公司大客户战略的关键一步,取得很多国际大客户供应商资质。通过台湾和硕切入大客户产业链,台湾和硕获得 iPhone6 半数代工订单,公司负责提供 LDS 天线设计、制造与测试一体化解决方案。

公司在大客户战略中受益颇多:由于移动终端产业高度集中、供应商认证制度严格,随着大客户产品放量,公司可以不断扩大市场份额,产生规模效应,提升毛利率;同时大客户引领新技术,可以享受创新带来的溢价。

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2013年切入大客户产业链之后,公司不断提升在大客户手机天线中的份额,公司从单机价值1美元的天线起步,逐渐导入连接器、射频隔离件、NFC 无线充电模块、声学及音射频模组,单机价值量提升十倍以上,是近年来公司收入增长最大的动力之一。在 A客户产品方面,公司将为 iPhone7 提供 20 多个元器件,单机价值为约 10 美元;提供 iPadPro 的 8 组天线,单机价值约 20 美元。同时,NFC+无线充电+Pay 解决方案的推出使得公司在某些机型的单机价值量有望进一步提升。

2015年公司占据 iPhone、iPadmini 等终端 40-45%的份额,成为第一供应商。

公司天线业务切入大客户平板、笔电较晚, Pad/NB 天线客户主要有大客户(iPad 和 MacBook 产品)、微软(surface 系列)等厂商,公司 2016 年上半年开始为 iPad 与 MacBook 提供 WIFI 天线,全面提供 iPad Pro 的 8 组天线,单机价值 20 美元左右。公司在大客户 Pad/NB 产品上渗透率较低。 iPad 产品中,信维供货的天线包括 WIFI 双天线,Cellular 版本中还包括 2 条 4G 天线,GPS 天线,NFC 天线等

2018年业绩同比增长平缓且环比下滑的主要原因是:

由于大客户手机整体销量减少。OTRGlobal公司预计,苹果手机出货量为3700万至4200万部,低于预期。在市场压力下,公司巩固现有客户,提供高附加值新品,并积极发展国内及韩国新客户。

三、2019年业绩预测

业绩预测,从几个方面来考虑:

首先,2019年一季度的营收为10.94亿元,同比增长26.92%,收入增速持续下降,利润增速略低于预期。

行业面临的情况是手机出货量同比持续下滑。另一方面,公司前期大力打造的大客户平台,开发的产品线和解决方案都是围绕着大客户的需求向外拓展,所以这也就所谓一荣俱荣、一损俱损了,当苹果产品的销量下滑的时候,对信维的当前的业绩影响是比较大。

其次,就看一下公司的新产品。比如无线充电产品。由于这个产品的销售数据在2018年的年报中是没有体现的,2018年的产品数据全部都是“射频零部件”,所以暂时没有这个部分收入的数据。在无线充电+NFC+支付多合一系统已经成为三星的核心供应商,约占三星相关产品的30-40%。

相关资料显示:无线充电进展顺利,厂房扩建为业务发展提供坚实保障:为了满足客户新增订单的需求,公司厂房面积从原有约18万平方米扩建至约63万平方米,其中常州金坛基地竣工面积约45万平方米,为公司未来几年的发展提供了坚实的产能保障。2019年无线充电、线缆及连接器等事业部业务搬迁至常州基地。公司无线充电业务具备长达五年的技术积累,目前已为三星、华为等客户供货,同时配合A客户进行下一代产品的研发测试;连接器产品亦有望维持可观增长。

从财务数据上可以看出当期在建工程8.4亿元,同比增加424%;固定资产7.76亿元,同比增加61%。

我们通过与无线充电的标的 欣旺达进行对比后,发现:欣旺达的盈利水平远低于信维通信。信维通信的ROE连续4年在22-30%之间,欣旺达仅仅在12-20%。可以初步判断,无线充电业务的盈利能力要远低于原有的射频业务。

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最后,让我们来看一下公司重点布局的5G板块,这的确是令人期待的。

一方面公司研发大幅投入,拥抱5G时代新机遇。18年研发投入2.91亿元,占营收比重6.18%,其中费用化支出2.79亿元,同比增长65.14%。另一方面,由于5G目前仍处在建设阶段,前期在业绩上体现的更多的是基站和设备公司,手机作为下游应用在时间周期上还是偏后期的。这点和移为通信不同,移为通信是5G的下游应用业绩已经比较确定的公司。

由于天线是属于强定制化,技术和性价比并重的行业。定制化属性决定经验和与大客户合作至关重要。所以下一步信维通信对国内市场和韩国新客户的开发也是非常关键的。

基于以上几个方面的分析,我们认为信维是一家优质的公司,但是的业绩在2019年业绩重回前两年增速的困难较大,这在很大程度上仍依赖于手机大厂的行业和市场情况。(作者:投资自由之丘)

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